投資要點

1QFY23業(yè)績前瞻：我們預計公司1QFY23收入同比-1.8%至2,019億元，低于彭博一致預期約 2%，整體調整后EBITA同比-31.2%至287億元，對應調整后EBITA利潤率同比-6.1pcts至14.2%，主要由于相對高利潤率的中國商業(yè)增長承壓。具體分板塊來看，我們預計季度內，中國商業(yè)/國際商業(yè)/本地生活/菜鳥/云計算/數(shù)媒娛樂/創(chuàng)新及其他收入將分別同比：

-4.0%/+1.1%/+1.0%/+2.8%/+10.7%/-1.9%/-29.3%

占收比分別為：

68.5%/7.6%/5.1%/5.9%/8.8%/3.9%/0.2%。

CMR同比承壓，國際商業(yè)增長放緩：①中國商業(yè)方面，根據(jù)NBS，疫情影響下4-5月社會消費品零售總額分別同比-11.1%/-6.7%，計算得同期實物商品網(wǎng)上零售額分別同比-5.2%/+7.0%，我們認為5月線上消費反彈主要得益于5月31日晚上8點開啟618預售尾款支付，今年天貓618整體銷售額實現(xiàn)同比正增長，參與活動的品牌商家數(shù)量超過26萬，成交額過億品牌達279個，我們預計季度內中國零售市場GMV同比-8.7%，而由于疫情影響下訂單履約受限拖累傭金業(yè)務表現(xiàn)及商家廣告投放較為疲軟，我們認為CMR和GMV的增速差距將有所擴大，預計CMR同比-12.0%。預計季度內直營及其他收入同比增長將有所放緩，但仍將優(yōu)于平臺電商表現(xiàn)，主要得益于盒馬在疫情期間仍能配送部分保供物資。在降本增效舉措驅動下，淘特淘菜菜有望逐步優(yōu)化運營效率，但由于中國商業(yè)增長承壓以及對淘寶天貓在購前內容建設和購后履約交付及客戶服務環(huán)節(jié)的投入，預計季度內中國商業(yè)調整后EBITA同比-21.7%至398億元。②國際商業(yè)板塊，國際零售業(yè)務繼續(xù)受到速賣通和Trendyol業(yè)務拖累，同時Lazada受東南亞地區(qū)線下活動恢復以及去年同期高基數(shù)影響增速進一步放緩，預計季度內國際零售收入同比下滑，同時被國際批發(fā)業(yè)務的同比增長所抵消，我們預計國際商業(yè)收入同比+1.1%。

餓了么優(yōu)化運營效率，菜鳥夯實國際物流基建：受疫情影響，我們預計季度內餓了么訂單量同比下滑，但得益于非餐品類占比提升驅動客單價增長以及補貼的優(yōu)化，我們預計季度內本地生活板塊收入將同比微增1.0%，同時運營效率有望進一步提升。受速賣通業(yè)務拖累，預計季度內菜鳥收入增速將放緩至2.8%，6月菜鳥宣布開通中美特惠海運專線，并宣布將于9月底在巴基斯坦卡拉奇和拉合爾為南亞電商平臺Daraz建成兩個數(shù)智化快遞分撥中心，持續(xù)強化國際物流基建。

云業(yè)務持續(xù)面對增長逆風：我們預計季度內阿里云收入同比+10.7%，一方面互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)客戶需求放緩影響公有云增長，另一方面非互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)客戶整體上云周期較長，且宏觀逆風和疫情影響下導致其調整數(shù)字化轉型預算。我們認為在當前市場環(huán)境下盈利并非核心指標，云業(yè)務將專注于高質量增長，持續(xù)投資于人才和研發(fā)，季度內阿里云發(fā)布產業(yè)智能OpenTrek以及云基礎設施處理器CIPU，由于板塊收入增速放緩及高投入的釘釘業(yè)務在疫情期間快速增長，我們預計季度內云業(yè)務將呈現(xiàn)微利狀態(tài)。

投資建議：維持買入-A評級及美股/港股SOTP目標價158美元/154港幣。短期來看局部地區(qū)疫情反復、宏觀逆風下消費疲軟及激烈的競爭環(huán)境對公司業(yè)績有所影響，邁入新的財年，公司聚焦高質量增長，強調服務好高質量消費群體、強化數(shù)字商業(yè)基礎設施建設并持續(xù)推進技術創(chuàng)新，我們預計FY23/24收入同比增長8.3%/15.3%，調整后EBITA為1,353億元/1,756億元。

風險提示：行業(yè)監(jiān)管趨嚴；中國零售收入增長放緩；戰(zhàn)略投資領域的投入高于預期，拖累利潤率。